Trong lúc Fed và các NHTW trên toàn thế giới đồng loạt tăng lãi suất để chống lại lạm phát, họ cũng làm tăng chi phí đi vay của các chính phủ. Trong khi đó, nhiều quốc gia đang có thâm hụt ngân sách lớn, đồng thời tỷ lệ nợ/GDP đang ở mức cao nhất kể từ Thế chiến thứ hai đến nay.
Rất dễ hiểu, mức nợ cao dẫn đến những lo ngại về tình trạng “fiscal dominance” (tạm dịch: chính sách tài khóa thống trị), tức gánh nặng nợ khiến Fed và các NHTW khác không có khả năng hoặc không sẵn sàng duy trì mức lãi suất hợp lý để đạt được mục tiêu về lạm phát.
Đặc biệt, những vết nứt trong hệ thống ngân hàng Mỹ gần đây càng làm dấy lên nỗi lo sợ chính sách tiền tệ của Mỹ đang gặp phải nhiều nút thắt.
Tình hình hiện nay khá giống với những năm 1980. Chủ tịch Fed khi đó là Paul Volcker cũng phải chiến đấu với lạm phát. Vì chính sách cắt giảm thuế mạnh tay cùng mong muốn tăng chi cho quốc phòng của cựu Tổng thống Ronald Reagan, nước Mỹ duy trì chính sách tài khóa khá lỏng lẻo. Ngược lại chính sách tiền tệ bị thắt chặt.
Điều này đẩy tăng giá USD vì nhà đầu tư nước ngoài đổ xô đầu tư vào nợ chính phủ Mỹ bởi chúng mang lại mức lợi suất cao. Các nhà hoạch định chính sách Mỹ nhận ra USD tăng giá mạnh là điều bất lợi, nhưng họ đã không thể can thiệp. Cuối cùng, Volcker cũng giành được chiến thắng trước lạm phát, Reagan đạt được mục tiêu và các nhà đầu tư nước ngoài tích lũy được rất nhiều trái phiếu kho bạc Mỹ.
Ngày nay, lạm phát của Mỹ mới chỉ bắt đầu hạ nhiệt. Mặc dù Nhà Trắng đã có được gói kích thích tài khóa như mong muốn, Fed vẫn chưa có được mức lạm phát 2% như mục tiêu đề ra.
Việc Fed không thể nhanh chóng đưa lạm phát về 2% khiến nhiều người chú ý đến cái gọi là “học thuyết tài khóa của giá cả”. Khối lượng nợ khổng lồ mà Chính phủ Mỹ đã phát hành từ năm 2020 để chi 6.000 tỷ USD trong và sau dịch khiến Fed không thể đạt được mức lạm phát mong muốn. Theo quan điểm này, Fed chỉ đóng vai trò rất nhỏ trong việc lạm phát tăng mạnh và dai dẳng từ sau đại dịch đến nay.
Thay vào đó, giá cả ở Mỹ điều chỉnh để làm cho nợ của chính phủ Mỹ bền vững hơn. Nếu như nhà đầu tư tin rằng trong tương lai thuế sẽ không tăng, chính phủ không cắt giảm chi tiêu, thì chắc chắn lạm phát sẽ khiến trái phiếu giảm giá trị thực. Nền kinh tế Mỹ đã có được mức lạm phát cần thiết để trả nợ, rồi sau đó lạm phát sẽ sớm quay trở lại mức 2%.
Tuy nhiên, thực tế lại không diễn ra như vậy.
Những người buộc tội Fed đã tạo ra lạm phát có thể lập luận rằng Fed đã mua hàng nghìn tỷ USD trái phiếu trong thời gian từ tháng 3/2020 đến tháng 3/2022. Vậy thì chính Fed, chứ không phải thị trường, đã tài trợ cho chính phủ và gián tiếp thổi bùng lạm phát?
Trên thực tế, trong 1 thời gian dài nới lỏng định lượng (QE) giống như “bữa trưa miễn phí” dành cho chính phủ Mỹ. Fed được tài trợ bởi lượng tiền dự trữ trong hệ thống ngân hàng với mức lãi suất thả nổi gần như ngang bằng với lợi suất trái phiếu kho bạc và gần bằng 0.
Nhưng bữa trưa đó không kéo dài mãi mãi. Để giảm lạm phát, Fed đã đẩy tăng lợi suất ngắn hạn lên cao hơn lợi suất trái phiếu mà Fed mua vào khi thực hiện QE. Cuối cùng thì QE cũng không phải là bữa trưa miễn phí. QE không làm giảm mức nợ chính phủ mà chỉ thay đổi cấu trúc kỳ hạn. QE có thể giúp giảm lợi suất trái phiếu dài hạn, nhưng nợ không biến mất.
Chính sách tài khóa nới lỏng khiến tổng cầu tăng, nhưng cũng cần tính đến tổng cung. Năm 2021, Fed đã dự báo sai về tổng cung hậu đại dịch. Lạm phát bắt đầu tăng mạnh trong nửa cuối năm 2021, khi tỷ lệ tăng trưởng GDP thực thấp hơn 2 điểm phần trăm so với ước tính của Văn phòng ngân sách quốc hội Mỹ. Và cuối cùng lạm phát tăng vọt khi tỷ lệ thất nghiệp chạm 5%, cao hơn 1 điểm phần trăm so với ước tính của Fed tương ứng với mục tiêu lạm phát 2%.
Vì Fed đã đoán sai về tổng cung, chính sách tiền tệ vẫn được nới lỏng bắt đầu gây ra những tác động tiêu cực trong nửa cuối năm 2021. Như Chủ tịch Jerome Powell đã thừa nhận, mặc dù Fed không có biện pháp gì để tăng tổng cung, cơ quan này hoàn toàn có thể điều chỉnh tổng cầu để cân bằng với tổng cung. Tháng 3/2022, Fed bắt đầu làm điều này – bằng cách tăng lãi suất.
Tôi tin rằng cuối cùng thì Fed sẽ đạt được con số 2%. Nhưng sẽ là hơn 2% thay vì tròn 2% dù Fed hướng đến con số tròn trịa. Chính sách tiền tệ luôn có độ trễ, và Fed đã khẳng định khi lạm phát đạt khoảng 2% thì sẽ ngừng thắt chặt chính sách tiền tệ.
Fed sẽ tiếp tục theo đuổi mục tiêu ổn định giá cả cho đến khi đạt được mục đích. Tuy nhiên, bằng cách tăng lãi suất ngắn hạn, các gói QE mà Fed từng thực hiện sẽ bị đội chi phí. Điều này không chỉ đúng với Fed mà còn với các ngân hàng thương mại ở Mỹ.
Chừng nào Fed còn giữ lãi suất ở mức cao để giảm lạm phát, người nộp thuế và cả các ngân hàng đều không thể tránh né được cái giá phải trả khi lãi suất tăng.
